ارزیابی­های تحلیل­گر از رشد سودها: تحلیل گران، نرخ رشد مورد انتظار سودها برای موسساتی که در بورس معامله می­شوند را برآورد می­نمایند، با این وجود پیش‌بینی­ها، به طور گسترده ­ای متفاوت است. بسیاری از شرکت‌ها نیز به طور کلی از این حالت پیروی کرده و به ما امکان ارزیابی رشد آتی خود را می‌دهند.

* رشد بنیادی: نرخ رشد مورد انتظار در سودآوری هر سهم می ­تواند به عنوان تابعی از نرخ سودهای تقسیم نشده و نرخ بازده حقوق صاحبان سهام در نظر گرفته شود.

بازده حقوق صاحبان سهام × نرخ سود تقسیم شده = نرخ رشد مورد انتظار در سود هر سهم

این معادله به ما این امکان را می­دهد تا نرخ مورد انتظار رشد سودآوری شرکت را با یک نرخ ثابت بازده حقوق صاحبان سهم برآورد نماییم. در صورتی که علاوه بر سود نقدی پرداختی، باز خرید سهام را نیز در پرداخت­های شرکت در نظر بگیریم، در این صورت نرخ سود تقسیم نشده نیز باید مطابق با آن تعریف گردد.

اگر انتظار داشته باشیم که نرخ بازده حقوق صاحبان سهام در طول زمان تغییر کند، نرخ رشد مورد انتظار سود هر سهم نیز می ­تواند به صورت زیر محاسبه گردد.

RoE_t+1 + (RoE_t+1 – RoE_t) / RoE_t+ (نسبت سود پرداختی-۱) = نرخ رشد مورد انتظار سود هر سهم در هر دو فرمول نرخ رشد مورد انتظار تابعی است از نرخ سود تقسیم نشده که نشان دهنده مقدار سرمایه گذاری مجدد است و بازده حقوق صاحبان سهام که کیفیت بازده چنین سرمایه گذاری­هایی را نشان می­دهد (هال ۱۳۸۶، ۲۲).

۲-۱۵-۲ مدل جریان نقدی حقوق صاحبان سهام

وقتی خالص هزینه­ های سرمایه­ای و سرمایه در گردش غیر نقدی به راحتی قابل شناسایی نباشد برآورد جریان­های نقدی مشکل است. با این وجود برآورد جریان­های نقدی مربوط به حقوق صاحبان سهام برای مؤسسات خدمات مالی ممکن بوده، به شرط این که سرمایه گذاری مجدد به گونه ­ای متفاوت تعریف گردد.

جریان­های نقدی حقوق صاحبان سهام شامل جریان­های نقدی باقی مانده برای سهام داران بعد از کسر باز پرداخت بدهی­های قبلی و خالص سرمایه گذاری­های مجدد مورد نیاز است. ‌در مورد مؤسسات خدمات مالی، عمده سرمایه گذاری مجدد مربوط به ماشین آلات تجهیزات و دیگر دارایی­ های ثابت نمی ­باشد. در عوض، سرمایه گذاری شامل سرمایه انسانی و رعایت نسبت سرمایه به بدهی­های به واسطه مقررات قانونی است (ولز و بوربانو ۱۹۹۹، ۶۹).

۲-۱۵-۳ مدل بازده­های مازاد

سومین روش ارزش گذاری مؤسسات خدمات مالی استفاده از مدل بازده مازاد است.

در چنین مدلی ارزش یک مؤسسه‌ می ­تواند به عنوان مجموع سرمایه اخیراً سرمایه گذاری شده در شرکت و ارزش فعلی بازده­های مازادی که شرکت انتظار دارد در آینده به دست آورد، محاسبه گردد (هال ۱۳۸۶،۲۷).

۲-۱۵-۴ مدل ارزش گذاری بر مبنای دارایی­ ها

در ارزش گذاری بر مبنای دارایی­ ها، دارایی­ های موجود مؤسسات خدمات مالی، با کسر خالص بدهی­ها و دیگر مطالبات منتشره، محاسبه گشته و به عنوان ارزش سهام مؤسسه‌ در نظر گرفته می­ شود. برای مثال: برای یک بانک، نیاز است پرتفوی وام­های بانک (که شامل دارایی­ های بانک ‌می‌باشد) ارزش گذاری شده با کسر کردن بدهی­های منتشره سهام بانک را ارزش گذاری نمود.

محاسبه خالص ارزش داراییها ‌در مورد شرکت‌های سرمایه گذاری مناسب ترین روش جهت ارزش گذاری سهام است. خالص ارزش دارایی یک شرکت سرمایه گذاری حاصل تفاضل دارایی ها منهای کل بدهی های آن است. به عبارت روشن تر خالص ارزش دارایی ها در یک شرکت سرمایه گذاری از طریق کسر بدهی از ارزش کل پرتفوی به دست می‌آید. برای قیمت گذاری دارایی ها و بدهی های شرکت روش های متفاوتی، بسته به شرایط، هدف قیمت گذاری و یا قوانین و مقررات، مورد استفاده قرا می‌گیرد. ‌در مورد شرکت ها و صندوق های سرمایه گذاری روش متداول استفاده از قیمت بازاری دارایی است.

این روش ارزش گذاری به وسیله اصول محافظه کاری کنترل می شود که به آنچه در حال وجود دارد توجه می‌کند. این روش ارزش دفتری دارایی‌های نامشهود را در نظر نمی گیرد. همچنین مهمترین نکته که نگاه رو به عقب دارد و ارزش حقوقی پنهان، فرصت های رشد و دارایی های غیر مشهود را رد می‌کند و برای شرکت های با آینده ضعیف مناسب است. به نظر می‌آید برای شرکتهایی که دارایی نامشهود ندارند و کالای آن ها در بازار دارای قیمت بوده و عملیات ثابت و مشخص دارند، مناسب باشد.

۲-۱۵-۵ مدل ارزش گذاری نسبی

تعیین ارزش ذاتی سهام شرکت­ها و مقایسه آن با قیمت معاملاتی سهام یکی از موضوعات مهم و مورد علاقه سرمایه گذاران در بازار سرمایه است. سرمایه گذاران در بازار سرمایه از مدل­های مختلفی برای ارزش گذاری سهام استفاده ‌می‌کنند.

کاربرد این مدل­ها به تناسب صنعت و رشته فعالیت شرکت­ها با یکدیگر تفاوت دارد. دسته­ای از روش­های ارزش گذاری به روش­های نسبی معروف هستند که بر اساس آن ها ارزش هر شرکت نسبت به ارزش سایر شرکت‌های هم گروه تعیین می­گردد (سهرابی ۱۳۸۵، ۹۸).

بخش سوم- پیشیه تحقیقات انجام شده

۲-۱۶ پیشینه تحقیقات خارجی

کینس(۱۹۳۶) سه انگیزه نیاز به انجام معاملات، انجام اقدامات احتیاطی و مقابله با شرایط دارای ریسک را سبب نگهداری وجه نقد می‌دانست.

«ویلیام اف شارپ» با تبیین ضریب حساسیت بتا (B)، به ‌عنوان ریسک، مدل تک عاملی را در سال ۱۹۶۱ ارائه نمود. مزیت مدل تک عاملی شارپ سادگی و کاهش داده های مورد نیاز، برای انتخاب پرتفوی و ارائه معیار جدیدی از ریسک برای سرمایه گذاری است. علاوه بر این، مدل تک عاملی یک مدل آماری برای بیان فراگرد محاسبه بازدهی سهام نیز می‌باشد. مفهوم اساسی در مدل تک عاملی این است که تمامی اوراق بهادار از « نوسانات عمومی بازار » تأثیر می‌پذیرند، زیرا نیروهای اقتصادی مشابهی، آینده اکثر شرکت ها را تحت تأثیر قرار می‌دهد. معروف‌ترین مدل تک عاملی مدل CAPM)) می‌باشد. این مدل به طور همزمان و مستقل توسط شارپ (۱۹۶۱)، لینتنر (۱۹۶۵) و ماسین (۱۹۶۶) توسعه یافت. CAPM مجموعه پیش‌بینی هایی درباره بازدهی مورد انتظار دارایی های ریسک دار می‌باشد. (راعی و تلنگی، ۱۳۸۳)

در سال ۱۹۹۲، فاما و فرنچ مطالعه ای را انجام داده‌اند که طی آن از رویکرد سری های زمانی برای تعیین عامل هایی که بازده سهام و اوراق قرضه را توصیف می کند، استفاده نموده اند. مطالعه آن ها نشان داده است که بازده ماهانه سهام به سه عامل بازار، اندازه و نسبت ارزش دفتری حقوق صاحبان سهام به ارزش بازار آن، بستگی دارد.