۲- کاربرد مدیریتی: شناخت توانمندی‏ها و کارکردهای منابع انسانی نظیر نیروی کار تولید به منظور سنجش عملکرد.
۳- کاربرد حسابداری: تحلیل مالی منطقی و سودمند از وضعیت و عملکرد مالی بنگاه‏های اقتصادی در مقایسه با سود حسابداری.

۲-۳-۳ مزایای استفاده از ارزش افزوده اقتصادی

۱- ارزش افزوده اقتصادی رابطه نزدیکی با خالص ارزش فعلی (NPV) دارد.
۲- ارزش افزوده اقتصادی مدیران ارشد شرکت را نسبت به معیاری که بیشتر تحت کنترل آنها است، پاسخگو می‌کند.
۳- ارزش افزوده اقتصادی از طریق همه تصمیماتی که مدیران شرکت‌ها اتخاذ می‌کنند، تحت‌تأثیر واقع می‌شود.
۴- ارزش افزوده اقتصادی معیار مناسبی جهت تعیین پاداش مدیران می‌باشد.
۵- ارزش افزوده اقتصادی با ارزش بازار شرکت در ارتباط است.
۶- ارزش افزوده اقتصادی به‌ عنوان یک معیار عملکرد اقتصادی با معیارهای دیگری همچون ارزش افزوده نقدی سرمایه‌گذاری، ارزش افزوده سهامداران و بازده جریان نقدی روی سرمایه‌گذاری سازگار است.
۷- ارزش افزوده اقتصادی به‌ عنوان معیار داخلی سنجش عملکرد موفقیت شرکت در افزودن ارزش به سرمایه‌گذاری سهامدارانش را به بهترین نحو نشان می‌دهد.
۸- ارزش افزوده اقتصادی نشان می‌دهد که ارزش شرکت مستقیماً به عملکرد مدیریت بستگی دارد.
۹- ارزش افزوده اقتصادی می‌تواند مبنایی برای تعیین اهداف سرمایه‌گذاری در پروژه‌ها قرار گیرد.

۱۰- ارزش افزوده اقتصادی به‌ عنوان معیار اندازه‌گیری عملکرد کمتر در معرض تحریف‌های حسابداری قرار دارد.

۲-۳-۴ معایب ارزش افزوده اقتصادی

۱- محاسبه ارزش افزوده اقتصادی شامل محاسبه نرخ بازده و نرخ هزینه سرمایه می‌باشد که مشکل است.
۲- ارزش افزوده اقتصادی معمولاً براساس ارقام تاریخی محاسبه می‌شود.
۳- گاهی اوقات تجزیه و تحلیل ارزش افزوده اقتصادی غیرعملی است، مثلاً برای شرکت‌هایی که تازه راه‌اندازی شده‌اند یا برای شرکت‌های سرمایه‌گذاری، تجزیه و تحلیل ارزش افزوده اقتصادی مناسب نیست.

۲-۳-۵ اندازه‏گیری ارزش افزوده اقتصادی

کشف فاکتورهای اقتصادی که منجر به ایجاد ثروت یا تخریب آن شود، برای مدیران سرمایه‌گذاری و مدیران شرکت‌ها، بسیار مهم است. برای مدیران شرکت‌ها، ایجاد ثروت جهت حفظ و بقای اقتصادی شرکت موضوعی اساسی است. مدیرانی که در یک اقتصاد بازار، اهمیت این موضوع را نادیده می‌گیرند، کسب ‌و کار سازمان و مالکان آن را به مخاطره می‌اندازند. پیدا کردن بهترین شرکت‌ها و صنایع اهمیت زیادی برای مدیران سرمایه‌گذاری دارد. با ابزارهای تحلیل صحیح‌تر، مدیران پورتفوی، احتمالاً قادر خواهند بود که استراتژی‌های انفعالی خود را با نرخ بازده بالاتر و همان ریسک اولیه به عملکردی اکتیو تبدیل کنند. یک ابزار تحلیلی جدید که ارزش افزوده اقتصادی نام گرفته است، می‌تواند در ایجاد ثروت و فرایند انتخاب شرکت به‌کار گرفته شود. تغییرات نوآورانه‌ای که این ابزار مالی در دو حوزه دو قلوی مدیریت مالی و سرمایه‌گذاری به وجود آورده است، یک نیروی محرکه درونی است که می‌تواند انقلاب ارزش افزوده اقتصادی نامیده شود. ناگفته نماند که یک سیستم اقتصادی غیر بازار در مقایسه با یک سیستم بازارگرا ثروت کمتری را موجب خواهد شد. ارزش افزوده اقتصادی در عمل ابزار تحلیلی ارزش افزوده بازار در سال ۱۹۸۲ توسط مؤسسه استرن و استیوارت متداول شد. همان طوری که پیش‏تر گفته شد، توسعه تجاری ارزش افزوده اقتصادی یک شبه اتفاق نیفتاده است. ارزش افزوده اقتصادی نتیجه نوآوری در زمینه سود اقتصادی بوده است. نوآورانی مانند استرن که محدودیت عملی سودهای حسابداری را مورد بازبینی و سازماندهی مجدد قرار داد. ابزار تحلیلی ارزش افزوده اقتصادی از همان ابتدا از سوی جامعه شرکت‌ها مورد پذیرش قرار گرفت چراکه روشی نوآورانه، برای یافتن ارزش واقعی شرکت بود. برخلاف معیارهای سنتی مانند EBIT در EBITDA و NOPAT و …، EVA سودآوری واقعی شرکت‌ها را مورد بررسی قرار می‌دهد، یعنی هزینه‌های مستقیم بدهی و غیرمستقیم حقوق صاحبان را مدنظر قرار می‌دهد. چون ارزش افزوده اقتصادی به ‌طور کاملاً نزدیکی بر الزامات ماکزیمم‌سازی ثروت سهامداران منطبق است، به عنوان یک ابزار مدرن روز جهت سنجش موفقیت شرکت‌ها به‌کار گرفته می‌شود. استیوارت^[۲۷] (۱۹۹۴) در یک تحقیق داخلی نشان می‌دهد که ارزش افزوده اقتصادی تنها بهترین ابزار برای ایجاد ارزش در شرکت است و ادعا می‌کند که ارزش افزوده اقتصادی در تشریح فرایند تغییر در ثروت سهامداران تقریباً ۵۰‌درصد مهم‌تر از معیارهای مبتنی بر حسابداری عمل می‌کند. این تحقیق داخلی شواهدی را مبتنی ‌بر غالب بودن ارزش افزوده اقتصادی بر معیارهای حسابداری مانند سود حسابداری فراهم کرد. مجله فورچون در سال ۱۹۹۳ صراحتاً ارزش افزوده اقتصادی را کلید واقعی ایجاد ثروت معرفی می‌کند. تحقیقات نشان می‌دهد که بازده کل سهامداران در شرکت‌هایی که به نوعی از سیستم ارزش افزوده اقتصادی کمک گرفته‌اند، بعد از یک دوره ۵ ساله در مقایسه با سهام شرکت‌های رقیب ۴۹‌ درصد بیشتر بوده است. شرکت‏هایی که ساختار جبران خدمات استرن استیوارت را به ‌طور کامل اجرا می‏کنند، حتی نتایج بهتر از این داشته‌اند، به طوری که سرمایه‌گذاری در سهام این شرکت‌ها ۸۴‌ درصد ثروت بیشتری در مقایسه با شرکت‌های رقیب طی یک دوره ۵ ساله ایجاد کرده است. به تعبیری ارزش افزوده اقتصادی شاخص بنیادین برای اندازه‌گیری عملکرد و تعیین ارزش شرکت است. ارزش افزوده اقتصادی از حاصل‌ضرب تفاوت بین نرخ بازده ® و نرخ هزینه سرمایه © در مبلغ سرمایه به ‌دست می‌آید (فرمول۲-۱)
C در واقع متوسط موزون هزینه سرمایه^[۲۸] است. ارزش افزوده اقتصادی را به ‌صورت فرمول۲-۲ می‌توان محاسبه کرد:
از دیدگاه مالی، ارزش افزوده اقتصادی بر اساس چگونگی ارتباطش با ارزش افزوده بازار تعریف می‌شود. در این روش، ارزش افزوده بازار برابر با ارزش فعلی ارزش افزوده اقتصادی آتی مورد انتظار شرکت است. از طرفی، ارزش افزوده بازار عبارت است از تفاوت بین ارزش شرکت و ارزش دفتری اقتصادی سرمایه به‌کار گرفته شده در شرکت. مطالب فوق در قالب فرمول‌های ریاضی زیر قابل بیان است (فرمول۲-۳)
در حالی که ارزش افزوده بازار، اثرهای ناشی از اقدام‌های مدیریت از زمان تأسیس شرکت را مورد ارزیابی قرار می‌دهد، در محاسبه ارزش افزوده اقتصادی، بر اثربخشی مدیریت در یک سال مشخص تأکید می‌شود.
ارزش افزوده بازار نشان‌دهنده این موضوع است که چگونه یک شرکت به ‌طور موفقیت‌آمیزی سرمایه‌اش را به‌ کار گرفته و فرصت‌های سودآور آتی آینده را پیش‌بینی کرده است.هدف اولیه و اساسی هر واحد انتفاعی باید حداکثر کردن ارزش افزوده بازار باشد. ارزش افزوده اقتصادی ایجادکننده ارزش افزوده بازار است، زیرا ارزش فعلی ارزش افزوده اقتصادهای آتی است که مبنای ارزیابی و ارزش‏گذاری شرکت در بازار است. بنابراین اگرچه ارزش افزوده اقتصادی یک معیار داخلی برای اندازه‌گیری عملکرد است، ولی همین معیار داخلی منجر به ایجاد یک معیار خارجی می‌شود که ارزش شرکت را در بازار تعیین می‌کند. اگر ارزش افزوده اقتصادی آتی مثبت باشد، سهام شرکت در بازار به صرف فروخته می‌شود، ولی اگر ارزش افزوده اقتصادی های منفی باشد، سهام شرکت در بازار به کمتر از ارزش دفتری (به‌کسر) فروخته خواهد شد. چنین شرکت‌هایی در بازار سهام از اقبال چندانی برخوردار نخواهند بود. ارزش افزوده بازار نشان‌دهنده ارزیابی جامعه سرمایه‌گذار از فعالیت شرکت است و متأثر از عملکرد یک سال شرکت نیست، حتی متأثر از عملکرد سال‌های آتی شرکت است. ارزش افزوده اقتصادی و ارزش افزوده بازار معیارهای داخلی و خارجی اندازه‌گیری عملکرد و تعیین ارزش شرکت هستند.(فرمول۲-۴)
در حقیقت با تغییر در ارزش‌افزوده اقتصادی، ارزش افزوده بازار نیز تغییر می‌کند. اگر تغییر در ارزش افزوده اقتصادی مثبت باشد، ارزیابی بازار نیز مثبت خواهد بود، ولی اگر این تغییر منفی باشد، قطعاً ارزیابی بازار مثبت نخواهد بود.(فرمول۲-۵)

نرخ بازده کل سرمایه ®: این نرخ از طریق تقسیم NOPAT تعدیل شده به Capital تعدیل شده به‌دست می‌آید(فرمول۲-۶)
اگر این رابطه را در فرمول EVA جایگزین کنیم، خواهیم داشت (فرمول۲-۷)

گفتار سوم: ریسک

۲-۴-۱ماهیت ریسک

ریسک در زبان عرف عبارتست از خطری که به علت عدم اطمینان در مورد وقوع حادثه‏ای در آینده پیش می

۲-۴-۲ ریسک^[۲۹] چیست؟

فرهنگ وبستر، ریسک را “در معرض خطر قرار گرفتن” تعریف کرده است. فرهنگ لغات سرمایه‏گذاری هیلدرس^[۳۰] (۱۹۹۸،) نیز ریسک را زیان بالقوه سرمایه‏گذاری که قابل محاسبه است، می‏داند. گالینتز، ریسک را هر گونه نوسانات در هر گونه عایدی می
اولین بار هری مارکویتز^[۳۱] (۱۹۵۲) بر اساس تعریف کمی ارائه شده، شاخص عددی برای ریسک معرفی کرد. وی ریسک را انحراف معیار چند دوره‏ای یک متغیر تعریف کرد. به عنوان مثال، ریسک نرخ ارز در خلال سال‏های ۱۳۸۵-۱۳۷۵ عبارتست از انحراف معیار نرخ ارز در این سال‏ها. سایر شاخص‏ها نیز به همین ترتیب محاسبه می
دیدگاه دیگری در خصوص تعریف ریسک وجود دارد که تنها به جنبه منفی نوسانات توجه دارد. هیوب، ریسک را احتمال کاهش درآمد یا از دست دادن سرمایه تعریف می
دیدگاه اول: ریسک به عنوان هرگونه نوسانات احتمالی بازدهی اقتصادی در آینده.
دیدگاه دوم: ریسک به عنوان نوسانات احتمالی منفی بازدهی اقتصادی در آینده (ریسک نامطلوب).
بر اساس این دو دیدگاه، دو نظریه مدرن و فرامدرن پرتفوی شکل گرفته است که نظریه مدرن پرتفوی به سنجش ریسک از دیدگاه اول و نظریه فرامدرن پرتفوی به سنجش و ارزیابی ریسک از دیدگاه دوم (ریسک نامطلوب) می

۲-۴-۳ انواع ریسک

بیور و دیگران (۱۹۶۸) انواع ریسک را به سه دسته کلی به شرح ذیل تقسیم نمودند:
۱) ریسک مالی : احتمال زیان‏هایی است که از ساختار مالی شرکت ناشی شده و با بهره گرفتن از اهرم مالی و اندازه شرکت تعیین می
۲) ریسک تجاری : ریسک ناشی از انجام تجارت و کسب و کار در یک صنعت خاص یا یک محیط خاص است.
۳) ریسک سیستماتیک: بتا نشان‏دهنده حساسیت نوسانات بازده اوراق بهادار در ازای نوسانات بازده پرتفوی بازار بوده و از حاصل تقسیم کواریانس بازده اوراق بهادار (دارایی های ریسکی) با بازده پرتفوی بازار بر واریانس بازده پرتفوی به دست می
تجزیه تحلیل‏گران مدرن سرمایه‏گذاری، منابع ریسک را که باعث تغییر و پراکندگی در بازده می
آن دسته از ریسک‏هایی که ماهیتاً وجود دارند از قبیل ریسک بازار یا ریسک نوسان نرخ بهره و آن دسته از ریسک‏هایی که برای اوراق خاصی وجود دارد از قبیل ریسک مالی و ریسک تجاری. یک راه منطقی برای تقسیم ریسک کلی به اجزاء آن، تمایز میان اجزاء کلی (بازار) و اجزاء خاص (اوراق خاص) است. تجزیه و تحلیل‏گران مدرن این دو نوع ریسک را ریسک سیستماتیک و ریسک غیر سیستماتیک می
مطابق تعریف ریسک، ریسک غیر سیستماتیک آن قسمت از تغییرات در بازده اوراق بهادار است که ارتباطی با تغییرپذیری کل بازار ندارد. این نوع ریسک منحصر به اوراق بهادار خاصی است و به عواملی همچون ریسک تجاری، ریسک مالی، ریسک نقدینگی بستگی دارد. اگرچه تمام اوراق بهادار می

۲-۴-۴ نظریه سبد اوراق بهادار

مقاله‏ای که هری مارکوویتز در سال ۱۹۵۲ نوشت، منشأ پیدایش تئوری مجموعه اوراق بهادار (پرتفولیو) شد. او فرض خود را بر این پایه گذاشت که سرمایه‏گذاری‏ها الزاماً در پی به حداکثر رسانیدن بازده مورد انتظار نیستند. اگر آنان تنها در پی به حداکثر رسانیدن بازده مورد انتظار بودند، تنها در یک قلم دارایی دارای بیشترین بازده مورد انتظار است، سرمایه‏گذاری می
= (۲-۸)
که در این رابطه W_t عبارت است از ارزش بازار دارایی مورد نظر(در آغاز دوره) تقسیم بر ارزش بازار کل اوراق بهادار تشکیل دهنده پرتفولیو.
واریانس یک پرتفولیو را با بهره گرفتن از معادله زیر حساب می
= (۲-۹)